سامانه مدیریت نشریات علمی دانشگاه شهید بهشتی

شعبانی قاضی کلایه, علی, صادقی شریف, سید جلال. (1404). آزمون مدل قیمت‌گذاری دارایی چهار عاملی مبتنی بر سرمایه انسانی: شواهدی از بورس اوراق‌ بهادار تهران. , 15(1), 63-81. doi: 10.48308/jfmp.2025.237424.1431
علی شعبانی قاضی کلایه; سید جلال صادقی شریف. "آزمون مدل قیمت‌گذاری دارایی چهار عاملی مبتنی بر سرمایه انسانی: شواهدی از بورس اوراق‌ بهادار تهران". , 15, 1, 1404, 63-81. doi: 10.48308/jfmp.2025.237424.1431
شعبانی قاضی کلایه, علی, صادقی شریف, سید جلال. (1404). 'آزمون مدل قیمت‌گذاری دارایی چهار عاملی مبتنی بر سرمایه انسانی: شواهدی از بورس اوراق‌ بهادار تهران', , 15(1), pp. 63-81. doi: 10.48308/jfmp.2025.237424.1431
شعبانی قاضی کلایه, علی, صادقی شریف, سید جلال. آزمون مدل قیمت‌گذاری دارایی چهار عاملی مبتنی بر سرمایه انسانی: شواهدی از بورس اوراق‌ بهادار تهران. , 1404; 15(1): 63-81. doi: 10.48308/jfmp.2025.237424.1431

آزمون مدل قیمت‌گذاری دارایی چهار عاملی مبتنی بر سرمایه انسانی: شواهدی از بورس اوراق‌ بهادار تهران

چشم انداز مدیریت مالی
دوره 15، شماره 1 - شماره پیاپی 49، 1404، صفحه 63-81    اصل مقاله (435.2 K)
نوع مقاله: علمی - پژوهشی
شناسه دیجیتال (DOI): 10.48308/jfmp.2025.237424.1431
نویسندگان
علی شعبانی قاضی کلایه* 1؛ سید جلال صادقی شریف2
1دانشجوی دانشگاه شهید بهشتی
2دانشگاه شهید بهشتی
چکیده
هدف این پژوهش بررسی تأثیر سرمایه انسانی بر توان توضیح‌دهندگی مدل سه عاملی فاما و فرنچ (1993) در بورس اوراق بهادار تهران است. با توجه به این که سرمایه انسانی به عنوان یکی از دارایی‌های کلیدی شرکت‌ها شناخته می‌شود و می‌تواند تأثیر قابل توجهی بر عملکرد مالی و ریسک‌های مرتبط با آن داشته باشد، این پژوهش به دنبال پر کردن شکاف‌های موجود در مدل‌های قیمت‌گذاری دارایی است که به این عامل توجهی نمی‌کنند.
روش پژوهش شامل تحلیل داده‌های مربوط به شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی 1393 تا 1402 با استفاده از مدل‌های رگرسیونی و روش‌های آماری مناسب است. برای اندازه‌گیری سرمایه انسانی، از رشد حقوق و دستمزد نیروی کار به عنوان معیاری برای تحلیل این عامل استفاده شده است. همچنین، مدل سه عاملی فاما و فرنچ به مدل چهارعاملی با افزودن عامل سرمایه انسانی گسترش یافته است تا تأثیر آن بر تغییرات بازده سهام بررسی شود.
یافته‌های پژوهش نشان می‌دهد که افزودن عامل سرمایه انسانی به مدل سه عاملی فاما و فرنچ، به طور معناداری توانایی مدل را در توضیح تغییرات بازده سهام افزایش می‌دهد. به ویژه، ضریب تعیین تعدیل شده برای مدل چهارعاملی بالاتر از مدل سه عاملی است و این نشان‌دهنده بهبود قدرت توضیح‌دهندگی مدل در پیش‌بینی بازده سهام می‌باشد. همچنین، نتایج نشان می‌دهد که شرکت‌های کوچک با نسبت‌های بالای ارزش دفتری به ارزش بازار و رشد بالای حقوق و دستمزد، بازده بیشتری دارند.
نتیجه‌گیری این پژوهش تأکید می‌کند که نادیده گرفتن سرمایه انسانی در مدل‌های قیمت‌گذاری می‌تواند منجر به ارزیابی نادرست ریسک و بازده باشد. به همین دلیل، به سرمایه‌گذاران و پژوهشگران توصیه می‌شود که به اهمیت سرمایه انسانی در تحلیل‌های مالی توجه بیشتری داشته باشند و این عامل را در مدل‌های خود لحاظ کنند. همچنین پیشنهاد می‌شود که در مطالعات آینده، عواملی مانند تحصیلات، مهارت‌ها و تجربیات شغلی نیز مورد بررسی قرار گیرد تا درک بهتری از تأثیر سرمایه انسانی بر عملکرد مالی شرکت‌ها فراهم شود.
هدف این پژوهش بررسی تأثیر سرمایه انسانی بر توان توضیح‌دهندگی مدل سه عاملی فاما و فرنچ (1993) در بورس اوراق بهادار تهران است. با توجه به این که سرمایه انسانی به عنوان یکی از دارایی‌های کلیدی شرکت‌ها شناخته می‌شود و می‌تواند تأثیر قابل توجهی بر عملکرد مالی و ریسک‌های مرتبط با آن داشته باشد، این پژوهش به دنبال پر کردن شکاف‌های موجود در مدل‌های قیمت‌گذاری دارایی است که به این عامل توجهی نمی‌کنند.
روش پژوهش شامل تحلیل داده‌های مربوط به شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی 1393 تا 1402 با استفاده از مدل‌های رگرسیونی و روش‌های آماری مناسب است. برای اندازه‌گیری سرمایه انسانی، از رشد حقوق و دستمزد نیروی کار به عنوان معیاری برای تحلیل این عامل استفاده شده است. همچنین، مدل سه عاملی فاما و فرنچ به مدل چهارعاملی با افزودن عامل سرمایه انسانی گسترش یافته است تا تأثیر آن بر تغییرات بازده سهام بررسی شود.
یافته‌های پژوهش نشان می‌دهد که افزودن عامل سرمایه انسانی به مدل سه عاملی فاما و فرنچ، به طور معناداری توانایی مدل را در توضیح تغییرات بازده سهام افزایش می‌دهد. به ویژه، ضریب تعیین تعدیل شده برای مدل چهارعاملی بالاتر از مدل سه عاملی است و این نشان‌دهنده بهبود قدرت توضیح‌دهندگی مدل در پیش‌بینی بازده سهام می‌باشد. همچنین، نتایج نشان می‌دهد که شرکت‌های کوچک با نسبت‌های بالای ارزش دفتری به ارزش بازار و رشد بالای حقوق و دستمزد، بازده بیشتری دارند.
نتیجه‌گیری این پژوهش تأکید می‌کند که نادیده گرفتن سرمایه انسانی در مدل‌های قیمت‌گذاری می‌تواند منجر به ارزیابی نادرست ریسک و بازده باشد. به همین دلیل، به سرمایه‌گذاران و پژوهشگران توصیه می‌شود که به اهمیت سرمایه انسانی در تحلیل‌های مالی توجه بیشتری داشته باشند و این عامل را در مدل‌های خود لحاظ کنند. همچنین پیشنهاد می‌شود که در مطالعات آینده، عواملی مانند تحصیلات، مهارت‌ها و تجربیات شغلی نیز مورد بررسی قرار گیرد تا درک بهتری از تأثیر سرمایه انسانی بر عملکرد مالی شرکت‌ها فراهم شود.
کلیدواژه‌ها
مدل سه عاملی فاما و فرنچ؛ مدل چهار عاملی؛ سرمایه‌انسانی؛ رشد درآمد نیروی کار
عنوان مقاله [English]
Human Capital-based four-factor asset pricing model test: Evidence from the Tehran Stock Exchange
نویسندگان [English]
Ali Shabani Ghazi Kalaye1؛ Seyed Jalal Sadeghi Sharif2
1Shahid Beheshti University
2Shahid Beheshti University
چکیده [English]
The aim of this research is to investigate the impact of human capital on the explanatory power of the Fama-French three-factor model (1993) in the Tehran Stock Exchange. Given that human capital is recognized as one of the key assets of companies and can significantly influence financial performance and associated risks, this study seeks to address the existing gaps in asset pricing models that do not take this factor into account.
The research method involves analyzing data related to companies listed on the Tehran Stock Exchange over the period from 2014 to 2023, using regression models and appropriate statistical methods. To measure human capital, the growth of employee wages has been used as a criterion for analyzing this factor. Additionally, the Fama-French three-factor model has been expanded to a four-factor model by incorporating the human capital factor to examine its effect on stock return variations.
The findings of the research indicate that adding the human capital factor to the Fama-French three-factor model significantly enhances the model's ability to explain stock return variations. Specifically, the adjusted R-squared for the four-factor model is higher than that of the three-factor model, suggesting an improvement in the model's explanatory power in predicting stock returns. Furthermore, the results show that small companies with high book-to-market ratios and significant wage growth tend to have higher returns.
The conclusion of this research emphasizes that neglecting human capital in pricing models can lead to misjudgment of risk and return. Therefore, it is recommended that investors and researchers pay greater attention to the importance of human capital in financial analyses and consider this factor in their models. It is also suggested that future studies examine factors such as education, skills, and work experience to provide a better understanding of the impact of human capital on the financial performance of companies.
The aim of this research is to investigate the impact of human capital on the explanatory power of the Fama-French three-factor model (1993) in the Tehran Stock Exchange. Given that human capital is recognized as one of the key assets of companies and can significantly influence financial performance and associated risks, this study seeks to address the existing gaps in asset pricing models that do not take this factor into account.
The research method involves analyzing data related to companies listed on the Tehran Stock Exchange over the period from 2014 to 2023, using regression models and appropriate statistical methods. To measure human capital, the growth of employee wages has been used as a criterion for analyzing this factor. Additionally, the Fama-French three-factor model has been expanded to a four-factor model by incorporating the human capital factor to examine its effect on stock return variations.
The findings of the research indicate that adding the human capital factor to the Fama-French three-factor model significantly enhances the model's ability to explain stock return variations. Specifically, the adjusted R-squared for the four-factor model is higher than that of the three-factor model, suggesting an improvement in the model's explanatory power in predicting stock returns. Furthermore, the results show that small companies with high book-to-market ratios and significant wage growth tend to have higher returns.
The conclusion of this research emphasizes that neglecting human capital in pricing models can lead to misjudgment of risk and return. Therefore, it is recommended that investors and researchers pay greater attention to the importance of human capital in financial analyses and consider this factor in their models. It is also suggested that future studies examine factors such as education, skills, and work experience to provide a better understanding of the impact of human capital on the financial performance of companies.
کلیدواژه‌ها [English]
Fama and French three-factor model, four-factor model, human capital, labor income growth
مراجع
  1. Abbas, Q. (2000). The Role of Human Capital in Economic Growth: A Comparative Study of Pakistan and India. The Pakistan Development Review, 39, 451-473.
  2. Aghababayi Sharmeh, M., & Azizmohammadi, R. (2018). Evaluation of the impact of human capital efficiency on profitability and return on equity in the pharmaceutical industry of Iran. 11th International Conference on Accounting and Management and 8th Conference on Entrepreneurship and Open Innovations. Retrieved from https://civilica.com/doc/777821
  3. Bae, J., & Kang, J. (2023). Human capital quality and stock returns. Journal of Banking & Finance, (106857), 106857. doi: 10.1016/j.jbankfin.2023.106857.
  4. Bryl, Ł. (2018). Human Capital Orientation and Financial Performance: A Comparative Analysis of US Corporatons. Journal of Entrepreneurship, Management and Innovation, 14, 61-86.
  5. Campbell, J. Y. (1996). Understanding risk and return. The Journal of Political Economy, 104(2), 298–345. doi:10.1086/262026.
  6. Carhart, M. M. (1997). On persistence in mutual fund performance. The Journal of Finance, 52(1), 57–82. doi:10.1111/j.1540-6261. 1997.tb03808.x
  7. Chin, & Chou, Y. (2001). Human Capital, Financial Innovations and Growth: A Theoretical Approach.
  8. Ehrlich, I., Hamlen Jr., W.A., & Yin, Y. (2008). Asset Management, Human Capital, and the Market for Risky Assets. Journal of Human Capital, 2, 217 - 261.
  9. Fama, E. F., & French, K. R. (1993). Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial Economics, 33(1), 3–56. doi:10.1016/0304-405x(93)90023-5.
  10. Hansson, B. (2004). Human capital and stock returns: Is the value premium an approximation for return on human capital? SSRN Electronic Journal. doi:10.2139/ssrn.265363.
  11. Hansson, B. (2009). Employers' perspectives on the roles of human capital development and management in creating value. OECD Education Working Papers, (18), 1-10.
  12. Ibrahimimoghadam, M., & Fathivajargah, K. (2021). The impact of human capital on company financial performance with an emphasis on the role of corporate social responsibility activities. The Third National Conference on New Studies in Entrepreneurship and Business Management. Retrieved from https://civilica.com/doc/1380614
  13. Jagannathan, R., & Wang, Z. (1996). The conditional CAPM and the cross-section of expected returns. The Journal of Finance, 51(1), 3. doi:10.2307/2329301.
  14. Khan, N., Zada, H., & Yousaf, I. (2022). Does premium exist in the stock market for labor income growth rate? A six-factor-asset-pricing model: Evidence from Pakistan. Annals of Financial Economics, 17(03). doi:10.1142/s2010495222500178.
  15. Khan, N., Zada, H., Ahmed, S., Shah, F. A., & Jan, S. (2023). Human capital-based four-factor asset pricing model: An empirical study from Pakistan. Heliyon, 9(5), e16328. doi:10.1016/j.heliyon.2023.e16328.
  16. Kim, D., Kim, T. S., & Min, B. (2010). Future labor income growth and the cross section of equity returns. SSRN Electronic Journal. doi:10.2139/ssrn.1487921.
  17. Liu, G., He, F., Zhang, C., Akbar, S., & Li, Y. (2024). Human capital in the financial sector and corporate innovation: Evidence from China. The British Accounting Review.
  18. Maiti, M., & Balakrishnan, A. (2018). Is human capital the sixth factor? Journal of Economic Studies (Glasgow, Scotland), 45(4), 710–737. doi:10.1108/jes-05-2017-0132.
  19. Maiti, M., & Vuković, D. (2020). Role of human assets in measuring firm performance and its implication for firm valuation. Journal of Economic Structures, 9(1). doi:10.1186/s40008-020-00223-3.
  20. Molloy, J. C., & Barney, J. B. (2015). Who captures the value created with human capital? A market-based view. The Academy of Management Perspectives, 29(3), 309–325. doi:10.5465/amp.2014.0152.
  21. Mulligan, C. B., & Sala-i-Martin, X. (1997). A labor income-based measure of the value of human capital: An application to the states of the United States. Japan and the World Economy, 9(2), 159–191.
  22. Omomi,m. (2018). The impact of human capital on return on assets and earnings per share in the automotive industry (Master's thesis). Islamic Azad University, Safadasht Branch.
  23. Pástor, L., & Stambaugh, R. F. (2001). Liquidity risk and expected stock returns. SSRN Electronic Journal. doi:10.2139/ssrn.279804
  24. Peng, H., Tan, H., & Zhang, Y. (2020). Human capital, financial constraints, and innovation investment persistence. Asian Journal of Technology Innovation, 28, 453 - 475.
  25. Pivac, S., Barać, Ž.A., & Tadić, I. (2017). An analysis of human capital investments, profitability ratios and company features in the EU. Croatian Operational Research Review, 8, 167-180.
  26. Poulain, É. (2001). Le capital humain, d'une conception substantielle à un modèle représentationnel. Revue économique, 52, 91-116.
  27. Qin, J. (2002). Human-capital-adjusted capital asset pricing model. Japanese Economic Review (Oxford, England), 53(2), 182–198. doi:10.1111/1468-5876.00222.
  28. Rosett, J. G. (2001). Equity risk and the labor stock: The case of union contracts. Journal of Accounting Research, 39(2), 337–364. doi:10.1111/1475-679x.00016.
  29. Ross, S. A. (1977). The determination of financial structure: The incentive-signalling approach. The Bell Journal of Economics, 8(1), 23. doi:10.2307/3003485.
  30. Sharpe, W. F. (1964). Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk. The Journal of Finance, 19(3), 425–442. doi:10.1111/j.1540-6261.1964.tb02865.x.
  31. Sisodia, G., Jadiyappa, N., & Joseph, A. (2021). The relationship between human capital and firm value: Evidence from Indian firms. Cogent Economics & Finance, 9(1), 1954317. doi:10.1080/23322039.2021.1954317.
  32. Škare, M., & Lacmanović, S. (2015). Human Capital and Economic Growth: A Review Essay. The AMFITEATRU ECONOMIC journal, 17, 735-760.
  33. Sturman, M. C., Walsh, K., & Cheramie, R. A. (2008). The value of human capital specificity versus transferability. Journal of Management, 34(2), 290–316. doi:10.1177/0149206307312509.
  34. Sweetland, S.R. (1996). Human Capital Theory: Foundations of a Field of Inquiry. Review of Educational Research, 66, 341 - 359.
  35. Zabojnik, J., & Bernhardt, D. (2000). Corporate tournaments, human capital acquisition, and the firm size-wage relation. SSRN Electronic Journal. doi:10.2139/ssrn.242093.
آمار
تعداد مشاهده مقاله: 1,397
تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 530